需求預(yù)期走弱，但季節(jié)性偏強(qiáng)

　　1.1、懸而未決的通脹，歐美經(jīng)濟(jì)預(yù)期走弱

　　歐美政策抉擇陷入兩難困境。自年初以來，俄烏沖突爆發(fā)以及戰(zhàn)局僵持，伴隨而來的是歐美經(jīng)濟(jì)形勢急劇惡化。一面是居高不下的通脹，一面是經(jīng)濟(jì)不確定性攀升，政策端舉步維艱。

　　造成通脹的原因是多方面的，疫情、政策、能源、地緣沖突等。2020年，突發(fā)疫情對經(jīng)濟(jì)供需形成直接沖擊，就業(yè)、供應(yīng)鏈、生產(chǎn)、消費(fèi)等迅速惡化，隨后為了快速恢復(fù)經(jīng)濟(jì)、歐美政府陸續(xù)推出一系列刺激政策。疫情持續(xù)、政策效果趨于分化，供需的錯配程度愈演愈烈，通脹水平被不斷推高。供應(yīng)收縮、極端天氣、地緣政治事件持續(xù)擾動下，能源緊缺無疑讓通脹問題雪上加霜。

　　雖然從2021年下半年以來，美聯(lián)儲政策基調(diào)由寬松轉(zhuǎn)為緊縮，2022年二季度加息節(jié)奏有所加快，但經(jīng)過半年多的時間，美國通脹問題仍然十分頑固，通脹暫時論、通脹見頂論陸續(xù)被證偽。美國5月CPI超預(yù)期，同比上漲8.6％，再創(chuàng)歷史新高。迫于通脹壓力，6月美聯(lián)儲會議宣布加息75個bp，為1994年以來最大加息幅度。歐洲通脹形勢也不容樂觀。能源問題隨著俄烏沖突的爆發(fā)在歐洲愈演愈烈，近期歐央行改變了長期以來對利率的寬松立場，轉(zhuǎn)為強(qiáng)硬，歐央行公布的最新政策決議，明確釋放2011年來首次加息的信號、計劃7月加息25個基點，并暗示9月可能為打壓高通脹進(jìn)行更大幅的加息。

　　需求拉動只是通脹的部分成因，通脹同時也面臨供應(yīng)端的制約——供應(yīng)困境引發(fā)商品與服務(wù)成本抬升。因此單純的貨幣調(diào)控對于通脹問題的治理效果相對有限，如果要提升政策效力只能依靠更加陡峭的加息路徑，勢必會進(jìn)一步增加經(jīng)濟(jì)下行壓力。

　　1.2、短期需求走勢與中長期背離

　　我們曾在《集運(yùn)需求見頂了嗎？》中談到，集裝箱需求在疫情后階段呈放量增長，是由疫情和寬松政策共同催生的。隨著通脹持續(xù)攀升、政策端加速收緊、衰退風(fēng)險加劇，集裝箱需求基本見頂，需求漫長的回落周期已然開啟。但是由于疫情持續(xù)影響，以及其他短期因素擾動，需求短期節(jié)奏變化或與中長期走勢相背離。

　　1.2.1、就業(yè)問題難解難消

　　疫情對集裝箱需求的擾動主要通過影響就業(yè)來實現(xiàn)。2021年下半年以來，歐美國家失業(yè)率一直維持在相對低位，但勞動力和就業(yè)數(shù)據(jù)顯示出的事實卻是，就業(yè)距離常態(tài)依然存在很大的修復(fù)空間。歐美在今年年初開始陸續(xù)取消了疫情管控、免費(fèi)核酸、入境核酸條件等。社會面全面放開，只是歐美政府應(yīng)對疫情的無奈之舉，無法否認(rèn)的是，新冠病毒的變異并沒有停滯，疫情還在隱匿發(fā)酵，對社會的影響依然持續(xù)。疫情影響下，一部分勞動力選擇永久退出，而疫情期間，歐美股市和地產(chǎn)的繁榮也對就業(yè)形成了擠出。截至5月，美國勞動力參與率僅為62.3％，與2019年平均水平相比仍然有0.8個百分點的差距，英國4月數(shù)據(jù)為63.2％、與疫情前相比也存在約0.8個百分點的缺口。從就業(yè)規(guī)模評估，截至5月，美國和英國的就業(yè)人口基本回到了疫情前的水平，分別達(dá)到2019年12月的101％、102％。然而由于消費(fèi)高漲以及社會生產(chǎn)恢復(fù)需要，就業(yè)規(guī)模與實際就業(yè)需求相比實際上存在非常大規(guī)模的偏離，疫情以來歐美職位空缺率持續(xù)攀升，美國、英國的最新數(shù)據(jù)分別是7.4％、4.3％，為2000年以來的歷史高位。

　　由于勞動參與意愿下滑，失業(yè)率無法反映勞動力市場的真實情況，從勞動參與率和職位空缺情況來衡量，歐美就業(yè)仍持續(xù)受疫情擾動。因此，疫情條件下經(jīng)濟(jì)供需錯配問題依然存在，并對集裝箱需求形成支撐。服務(wù)業(yè)就業(yè)與實際消費(fèi)的增速差、制造業(yè)就業(yè)與商品消費(fèi)的增速差。雖然隨著就業(yè)恢復(fù)與消費(fèi)端的增速差環(huán)比有所收窄，但仍處在絕對高位。商品消費(fèi)在總消費(fèi)中的占比高達(dá)35％左右，因此商品消費(fèi)與服務(wù)消費(fèi)之間并沒有出現(xiàn)明確的逆向替代趨勢，制造業(yè)實際產(chǎn)銷缺口也維持在偏高水平，由此引發(fā)的進(jìn)口需求仍然十分旺盛。4月受國內(nèi)疫情影響，美國進(jìn)出口增速差有所收窄，但仍然偏高，預(yù)計隨著旺季來臨、增速差還會再次打開。因此，就業(yè)通過支撐商品消費(fèi)對集裝箱需求的支撐仍然有效。

　　1.2.2、剛需和超額補(bǔ)庫推高補(bǔ)庫空間

　　疫情后，歐美供需矛盾快速惡化，同時也引發(fā)庫存迅速向下，不可避免的補(bǔ)庫是支撐集裝箱的另一重要因素。歷經(jīng)近兩年時間，補(bǔ)庫周期依然沒有看到結(jié)束的跡象。以美國來看，剔除通脹擾動后，實際庫存水平偏中性、與年初相比變化不大，距離周期高點還存在一定剛性補(bǔ)庫空間；雖然制造業(yè)、批發(fā)和零售的庫銷比近期有所回升，但依然處于絕對低位、尚未恢復(fù)正常。其次，供應(yīng)鏈所面臨的中斷風(fēng)險仍然十分嚴(yán)峻，零售備貨思路已經(jīng)有所切換，由傳統(tǒng)的及時庫存管理（JIT）模式，轉(zhuǎn)換為備需庫存管理（JIC），庫存管理模式的轉(zhuǎn)變帶來了額外的補(bǔ)庫需求，而這種趨勢隨著旺季來臨更加明顯。因此短期而言，剛需補(bǔ)庫以及長鞭效應(yīng)所帶來的額外空間仍然支撐著集裝箱需求。但中長期視角下，庫存水平回升必定逐漸削弱補(bǔ)庫動能，而隨著供應(yīng)鏈問題的解決，長鞭效應(yīng)逆轉(zhuǎn)必將加速集裝箱需求的回落。歐美庫存變化仍是集裝箱需求變化的關(guān)鍵。

　　1.2.3、旺季提前對需求形成支撐

　　和大多數(shù)商品一樣，集裝箱需求也存在明顯的季節(jié)性，通常每年7-10月和12-1月是傳統(tǒng)旺季。但2020年以來，疫情擾亂了集裝箱的需求節(jié)奏，季節(jié)性有所變化——“淡季不淡，旺季更旺”，此外，運(yùn)力緊缺和運(yùn)輸周期延長也讓旺季出現(xiàn)了前置和延長的現(xiàn)象。2021年年中旺季為6-10月、持續(xù)了4、5個月。雖然今年年初開始，歐美經(jīng)濟(jì)前景由樂觀轉(zhuǎn)為悲觀，但在就業(yè)和補(bǔ)庫的支撐下，集裝箱需求依然維持在相對高位，（歐洲與美國相比需求基礎(chǔ)并不牢固，加上政治事件沖擊，集裝箱貿(mào)易需求回落幅度更大），而供應(yīng)鏈問題很難在短期得到解決，“淡季不淡，旺季更旺”的季節(jié)性基調(diào)也將延續(xù)整個2022年。但與去年相比，今年增加了的新變數(shù)——美國碼頭勞工談判和國內(nèi)疫情擾動。

　　美西碼頭勞工談判是由兩方，國際碼頭和倉儲工會（ILWU）——代表美國西海岸、夏威夷和加拿大不列顛省碼頭勞工，和太平洋海事協(xié)會（PMA）——代表北美西岸主要碼頭，進(jìn)行合同協(xié)商。合同有效期通常是5-6年，上一輪協(xié)商訂立的合同有效期為2014-2019年，2019年合同到期前夕雙方一致決定將有效期再延長3年，2021年11月ILWU拒絕了PMA合同再次延期1年的提議，2022年7月1日合同將正式到期。協(xié)商通常在到期年份的3-5月提前開始，近幾次合同談判的焦點都集中碼頭自動化和員工福利這兩點上。上一輪談判時間跨度大，從2014年5月開始，持續(xù)到次年2月，最后在美國政府介入下，雙方才達(dá)成一致。期間，2014年10月，由于雙方矛盾升級，碼頭工人開始聯(lián)合怠工，港口效率急劇下滑、降幅達(dá)到30％，導(dǎo)致供應(yīng)鏈中斷風(fēng)險飆升，并造成長達(dá)幾個月的擁堵，部分貨物被迫轉(zhuǎn)移到美東和美灣。

　　本輪談判在5月10日正式拉開帷幕，但截至6月下旬，談判尚未取得任何進(jìn)展，距離合同到期還有不到10天時間，到期前達(dá)成協(xié)議的概率不高。由于談判持續(xù)時間難以預(yù)估，一旦雙方矛盾升級，必定讓供應(yīng)鏈雪上加霜。為了減少談判不利變動的沖擊，美國進(jìn)口商已經(jīng)采取了兩種替代方案：旺季備貨提前和進(jìn)口線路調(diào)整。5月美國進(jìn)口訂單顯現(xiàn)出回升趨勢，但由于受到國內(nèi)疫情影響，訂單增量相對有限，旺季未能在5月如期開啟。

　　4-5月正值疫情高峰，國內(nèi)出口表現(xiàn)不佳，雖然期間部分出口訂單向東南亞轉(zhuǎn)移、但無法被完全替代，亞洲集裝箱出口因此受到拖累、表現(xiàn)低迷。隨著國內(nèi)疫情管控的逐步放開，疫情期間積壓的訂單加上旺季前置的訂單需求，將推動集裝箱海運(yùn)需求集中釋放，預(yù)計旺季將在6月中下旬逐漸來臨。

　　就業(yè)、補(bǔ)庫和季節(jié)性支撐，集裝箱需求短期維持偏強(qiáng)，但隨著宏觀預(yù)期轉(zhuǎn)弱，本輪旺季表現(xiàn)或弱于去年。此外，通脹形勢和政策節(jié)奏存在不確定性，旺季需求的空間與持續(xù)性或出現(xiàn)波折。一旦現(xiàn)有政策效果不及預(yù)期、通脹維持高位，貨幣端被迫進(jìn)一步收緊，旺季在8月步入尾聲的可能性大幅提高。相反，如果政策證實有效，后續(xù)緊縮節(jié)奏可能放緩，旺季持續(xù)到9月的概率提升，但由于通脹很難快速得到解決、像去年一樣持續(xù)到10月的可能性并不高。隨著淡季來臨，加上歐美經(jīng)濟(jì)的進(jìn)一步走弱，預(yù)計需求將在四季度加速走弱。

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　　擁堵再度惡化可能性高，供應(yīng)延續(xù)偏緊

　　2.1、港口擁堵階段性改善，但仍有惡化可能

　　北美港口擁堵仍然是制約供應(yīng)的首要矛盾。雖然經(jīng)過一季度淡季調(diào)整和二季度疫情緩沖，擁堵形勢得到暫時性緩解，但港口的瓶頸結(jié)構(gòu)仍然存在，擁堵反彈是大概率事件。

　　洛杉磯和長灘作為美國核心的對外貿(mào)易口岸，也是本輪擁堵的關(guān)注焦點。雖然經(jīng)過幾個月調(diào)整，美西碼頭運(yùn)營效率顯著回升，亞洲-北美集裝箱發(fā)運(yùn)量、洛杉磯和長灘兩港進(jìn)口吞吐量之間的增速差有所收斂，但二者與內(nèi)陸運(yùn)輸之間的增速差仍然明顯，由此可見，美國港口的瓶頸效應(yīng)仍然存在，并對集裝箱供應(yīng)端形成制約。

　　我們曾在《北美港口擁堵》提到，擁堵形成的原因是多方面的：集裝箱需求暴增、運(yùn)輸業(yè)就業(yè)缺口以及運(yùn)輸設(shè)備的緊缺問題。但截至2022年年中，勞動力和設(shè)備緊缺的情況并沒有得到解決。就業(yè)方面，最新交通運(yùn)輸和倉儲行業(yè)職位空缺數(shù)高達(dá)58.5萬，處于歷史高位。其中，卡車司機(jī)就業(yè)水平和疫情前基本持平，但與偏高的運(yùn)輸需求相比，實際缺口仍然非常巨大，而鐵路運(yùn)輸就業(yè)與疫情前相比還存在16.5％的差距。另一方面，過去幾個月，設(shè)備緊缺問題緩解幅度有限。從底盤滯留情況來看，雖然今年1月以來，洛杉磯和長灘地區(qū)底盤在港外的滯留時間持續(xù)下降，但幅度不明顯，截至6月中旬，40英尺和20英尺底盤的港外滯留時間約9天、7天，與1月11、12天的高點比較有所改善，但與3.5-4天的正常水平相比仍然存在很大差距。

　　因此，雖然經(jīng)過淡季緩沖，港口擁堵得到緩和，但就業(yè)和設(shè)備問題仍然存在限制，擁堵并沒有根源性地得到解決。一旦需求反彈，擁堵必定反復(fù)。短期來看，隨著旺季來臨，集裝箱需求的反彈勢必會再次增加港口壓力，對集裝箱供應(yīng)形成制約。

　　此前，美西特別是長灘和洛杉磯是擁堵的核心區(qū)域，但隨著美西碼頭勞工談判的持續(xù)推進(jìn)，擁堵重心也將向美東傾斜。去年年末以來，美國進(jìn)口商就已經(jīng)著手調(diào)整進(jìn)口路線，大量進(jìn)口貨物轉(zhuǎn)移到美東和美灣港口，以減少談判不利變動對市場的沖擊。1-5月美西主要港口進(jìn)口集裝箱吞吐同比基本持平，而美東和美灣主要港口進(jìn)口集裝箱同比增長13.4％。與此同時，班輪公司也相應(yīng)調(diào)整了航線布局，美東航線運(yùn)力投放出現(xiàn)增長。亞洲-美東航線的運(yùn)力較去年4月增長了28.1％，高于亞洲-美西航線20.5％的運(yùn)力增長，其中，馬士基、MSC、達(dá)飛輪船、中遠(yuǎn)、長榮和以星的亞洲-美東運(yùn)力共同增長了20％至44％。因此，由于需求調(diào)整與供應(yīng)結(jié)構(gòu)變化，導(dǎo)致美西和美東的堵港形勢自年初以來逐漸調(diào)換，隨著勞工談判開啟，分化也在進(jìn)一步擴(kuò)大。預(yù)計在談判完全結(jié)束前，擁堵結(jié)構(gòu)的分化很難看到逆轉(zhuǎn)。

　　2.2、船隊規(guī)模增量有限，供應(yīng)向下彈性充裕

　　2018年末，集裝箱市場逐漸過渡到周期底部、直到2020年三季度，班輪經(jīng)營利潤觸底，新造船訂單驟降，導(dǎo)致2022年全年新船投放量非常有限。雖然今年以來集裝箱需求預(yù)期轉(zhuǎn)弱，但運(yùn)價仍處在絕對高位，市場偏強(qiáng)，年初至今集裝箱船拆解量為零，雖然四季度需求可能加速走弱，但考慮到擁堵的約束，利潤可能出現(xiàn)壓縮但幅度有限，因此預(yù)計下半年集裝箱船拆解很難有明顯增量。但由于新船投放受限，2022全年船隊規(guī)模增速最多只能達(dá)到3.4％。

　　此外，自2021年下半年以來，新冠病毒變異對全球影響進(jìn)一步升級，特別是亞洲地區(qū)，從東南亞、到日韓、再到我國，因為疫情影響，社會正常生產(chǎn)活動出現(xiàn)長時間停滯。而病毒仍在持續(xù)變異，加上新變種感染率不斷提升，即便部分國家完全放開，但疫情無法消除、疫情對經(jīng)濟(jì)的影響還在持續(xù)。去年下半年以來，日本和韓國新船交付節(jié)奏出現(xiàn)放緩。而我國防疫壓力仍然偏高，即便短期疫情得到控制，但所面臨外溢壓力仍然很大，管控邊際放松、但很難恢復(fù)到疫情前。今年年初以來國內(nèi)新船交付也受到影響、環(huán)比出現(xiàn)下滑，預(yù)計到年末、交付還將繼續(xù)承壓。因此，船隊規(guī)模的實際增速或低于3.4％的預(yù)期水平。

　　運(yùn)力向下空間十分充足。2020年上半年平穩(wěn)的運(yùn)價走勢向市場證明了，高度集中的集裝箱市場有充足的能力，對短期供應(yīng)進(jìn)行調(diào)節(jié)。手段包括但不限于航速、閑置以及航次的調(diào)整。隨著美聯(lián)儲政策轉(zhuǎn)向，集裝箱市場預(yù)期轉(zhuǎn)弱，集裝箱船航行速度自去年下半年開始持續(xù)下調(diào)；今年上半年由于淡季和國內(nèi)疫情影響，班輪航次取消或掛靠港調(diào)整的現(xiàn)象頻發(fā)。因此，一旦需求加速走弱，為了防止運(yùn)價波動增加經(jīng)營風(fēng)險、損害企業(yè)利潤，船企有動力收緊運(yùn)力；截至6月，船舶閑置率維持在歷史低位，船舶航速存在進(jìn)一步向下的空間，航次調(diào)整也十分靈活，短期運(yùn)力向下的空間非常充裕。

　　靈活的運(yùn)力調(diào)節(jié)為運(yùn)價提供向下的安全墊。但隨著運(yùn)力下方空間不斷釋放，這種向下的彈性也會不斷削弱。而隨著2023年大量新船投入市場，可能將進(jìn)一步擠壓供應(yīng)的彈性空間。

　　因此，下半年集裝箱供應(yīng)仍將繼續(xù)維持偏緊的格局，三季度在于擁堵的反彈，四季度在于供應(yīng)的主動收縮。

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　　半年度集裝箱海運(yùn)市場展望

　　集裝箱需求見頂，但短期節(jié)奏或偏強(qiáng)。海外通脹高企，歐美貨幣緊縮勢在必行，加上衰退風(fēng)險增加，經(jīng)濟(jì)端有所承壓、消費(fèi)增速放緩。宏觀環(huán)境轉(zhuǎn)弱導(dǎo)致集裝箱需求見頂，前景黯淡。但是短期來看，就業(yè)仍然存在非常大的修復(fù)空間，剛需和超額補(bǔ)庫共同推高補(bǔ)庫空間，而旺季的提前和國內(nèi)疫情改善將或帶來需求的集中釋放，集裝箱需求短期仍然偏強(qiáng)、與中長期走勢表現(xiàn)背離。從節(jié)奏來看，需求偏強(qiáng)的格局持續(xù)到8、9月的概率較大，隨著歐美經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步下行、淡季到來和牛鞭效應(yīng)的逆轉(zhuǎn)，集裝需求在四季度或過渡到快速走弱階段。

　　供應(yīng)總體偏緊，擁堵仍然是核心。北美港口瓶頸結(jié)構(gòu)依然存在，由于運(yùn)輸業(yè)就業(yè)缺口很大，而運(yùn)輸設(shè)備緊缺的問題也沒有得到實質(zhì)性改善，短期需求的回升必定讓北美擁堵的問題再度惡化。此外，美西碼頭勞工談判暫未取得進(jìn)展，在協(xié)議完全達(dá)成前，擁堵還將繼續(xù)向美東進(jìn)行轉(zhuǎn)移，目前看美東和美西的擁堵情況已經(jīng)有所調(diào)換，這一趨勢還將持續(xù)。下半年船隊增量非常有限，亞洲地區(qū)持續(xù)受到疫情干擾，或進(jìn)一步影響原定的船舶交付節(jié)奏。此外，市場預(yù)期轉(zhuǎn)弱后，船企必定會有所行動，順應(yīng)需求去調(diào)低運(yùn)力供應(yīng)，航速、閑置、船次調(diào)整的空間都十分充足，主動的供應(yīng)調(diào)節(jié)可能會導(dǎo)致運(yùn)力的進(jìn)一步收緊。